文 | 财华社，作者 | 毛婷 文 | 财华社，作者 🙌| 毛婷 因为最新季绩显示有大笔未完成AI订单的甲骨文😆（ORCL.US），股价曾一度大涨。但是“蜜月期”没过多久，😂9月24日，甲骨文宣布发行180亿美元债券，利率介于4.45🔥%-6.10%之间，主要用于偿还债务、未来投资或收购、支付现😉金股息或回购。 值得留意的是，尽管该公司预计，在Ope🚀nAI等数百亿AI合约的推动下，有4,550亿美元的剩余履约🚀义务（RPO），未来收入预期十分可观。但要满足这些需求，甲骨😘文将要在2026财年进行350亿美元的资本开支，建造37个新🤩的多云数据中心，这将加重其财务负担。 评级机构标准普尔😅于9月24日发布评级报告，认为甲骨文的2026财年资本开支将👍因为激进的OCI（云基建）扩张计划而增至380亿美元，202❤️7财年进一步增至600亿美元，并于2028财年到达顶峰，因此🥳FOCF（自由经营现金流）缺口将显著扩大，进一步加重该公司的😀杠杆压力，为此维持对甲骨文的“BBB”长期信用评级，评级展望😊为负面，意味着未来有可能会下调其评级。 受发债消息影响😀，甲骨文的股价于9月25日晚显著回落5.55%。这或许是市场😅对于AI神话情绪降温的一个缩影。 除了甲骨文，谷歌（G😊OOG.US）5月份也成功发行50亿美元债券，利率介于4.0👏0%-4.30%之间，苹果（AAPL.US）同样在5月发债筹😆资45亿美元，也是其2023年以来的首次发展。马斯克旗下的A😜I原生巨头xAI，今年7月完成50亿美元债务融资，同期还配套🙄50亿美元股权融资。 “融资补缺口”的模式似乎正在AI🚀产业链蔓延——上游芯片企业通过预收款支持再投资，中游独角兽靠😴融资覆盖运营成本，下游应用商则通过发行债券来抢占市场。 😀 例如英伟达承诺向OpenAI投资千亿美元，而OpenAI表😁示将用这些资金来购买英伟达的AI芯片。 独角兽Open🌟AI与多家上游供应商订立了服务协议，例如与甲骨文签订协议，将😘在五年内向甲骨文采购价值3,000亿美元的基础设施解决方案，😎几个小时前据报与云服务商CoreWeave（CRWV.US）🥳签订65亿美元的合作协议，以获取后者的算力支持。然而，Ope🤗nAI传闻的130亿美元收入显然并不足以支撑这些支出。8月初😂，OpenAI再融资83亿美元，而在3月时其已从风投处筹资2😂5亿美元，OpenAI计划今年的融资规模达400亿美元。 👍 从实际收益来看，AI似乎尚未产生足以支撑其所需成本的收入👍，整个AI产业链的现金流循环完全依赖资本输血，而投资者正是这😊条链条上最后的风险承担者。 双重泡沫：一级市场的狂欢与😎二级市场的幻想 AI领域的估值狂热呈现“两极共振”格局🤗，一级市场的独角兽与二级市场的科技巨头相互催化，共同将投资者⭐推向风险边缘。这种狂欢看似无关，实则形成了“价值泡沫闭环”：😢巨头的高市值为独角兽提供定价锚点，独角兽的融资热潮又反推巨头😁业绩预期，最终所有风险均沉淀在投资者的账户中。 根据C😘B Insights的数据，当前全球有498只AI独角兽（即😘估值在10亿美元以上的未上市公司），合计估值或达到2.7万亿😉美元，有100家为2023年之后成立的公司，此外还有超过1,🙌300家估值在1亿美元以上的AI初创公司。但这些AI初创公司😆当中，有大部分都未实现正向现金流，但估值高昂，完全脱离商业本😊质。 展开全文 今年5月Builder.ai的崩💯盘堪称典型。2023年，该公司在D轮融资中筹得2.5亿美元，🤗估值一度逼近10亿美元，其主打产品是一个基于AI技术的应用开😢发平台，号称能实现无代码快速开发，但后来被前员工或合作伙伴爆🚀料，实际上主要依赖人工完成。该公司已进入破产清算程序，背负着🥳巨额债务，其中包括拖欠亚马逊的8,500万美元和微软的3,0😜00万美元。 这类悲剧并非个例，AI图像生成领域的独角🤗兽Stability AI于去年就穷途末路，被指欠下1亿美元😘；AI陪伴机器人公司Embodied也“凉凉”。有意思的是，🔥这两家AI初创公司背后的投资者都闪现“自身难保”的英特尔（I🔥NTC.US）的身影。 风投项目投资者之所以甘愿“闭眼😆投钱”，本质是FOMO（Fear of Missing Ou😊t，错失恐惧症）情绪下的非理性博弈——AI初创项目的回报动辄😀数倍，例如OpenAI的竞争对手Anthropic刚于9月初😘获得了130亿美元融资，估值从3月时的615亿美元飙升至1,😢830亿美元，短短半年升值近两倍。风投机构若错过了高回报项目⭐，就可能失去客户的资金（LP），这让它们宁愿投错，也不能错过🎉，这也助推了一级市场中AI项目的估值扩张潮，但是当潮水退去，😴最终承受损失的还是LP。 二级市场方面，当前美股屡创新😉高主要由英伟达为首的大型科技股引领，其中英伟达的市值和估值最😂高，主要得益于AI概念的支持。正如我们在《中美AI估值博弈：🤗港股龙头的硬核破局》一文中提到的，美国AI巨头相对于港股AI😀科技公司的估值溢价，本质或是华尔街对于美国科技巨头未来展望更😍为乐观，而这一乐观情绪到目前为止尚未有足够的证据证明合理。 ⭐ 泡沫破裂会由谁埋单？ 从18世纪英国运河热潮到2🥳000年互联网泡沫，历史反复证明：私营资本主导的技术投资狂潮😍最终会迎来崩溃。AI狂欢也会有落幕的时候。 2000年💯互联网泡沫破裂时，纳斯达克指数暴跌近80%，数以万亿美元市值🚀蒸发。2025年初，因为DeepSeek的颠覆性出现，AI领❤️域悄然出现“技术信仰裂痕”——这家中国AI企业凭借更高效的模🌟型训练技术与更低的算力成本，直接冲击了OpenAI的商业化根🤯基，并凭借更低的企业版定价，迅速抢占全球市场份额，这让资本开😡始重新审视“技术垄断溢价”的合理性，也导致美股科技股在上半年🤩出现回调。 当前美股科技股的上涨高度依赖英伟达、微软等🚀AI龙头的“权重拉动”，而在它们背后推动需求的也包括Open🙄AI等AI初创企业，如果这些初创企业最终无法证明它们所产生的⭐收益能覆盖全部成本并取得足以支撑其估值的利润，那么其高昂的估🌟值会被调整，其需求也会因为融资断流而骤然收缩——一级市场的估🤔值崩溃会传导到二级市场上。 作为AI算力的“供给核心”🤔，英伟达近三年数据中心业务的爆发式增长，本质上建立在Open⭐AI、Anthropic等独角兽“不计成本的算力采购”之上，😊一旦这些独角兽对AI芯片的需求萎缩，将会动摇“AI行业持续高🙌增长”的预期，而英伟达的昂贵估值正是建立在这一预期之上，市场🙄必然重新审视英伟达的增长天花板并重新给予估值，最终形成连锁效😅应，动摇整个二级市场的“价值锚点”，其他科技巨头也将应声而倒😡。 需要注意的是，各大公募基金、被动型基金、主动型基金🤔、主权基金、养老基金都持有这些大型科技股，而且这些在当前被市💯场视为具有增长吸引力的巨头，是不少杠杆资金的“心头好”，当它😢们的估值遭到下调时，重仓的主动管理基金（例如对冲基金）将率先😀减持，被动指数基金将因权重调整被迫跟进，杠杆资金被强制平仓将❤️加剧“踩踏式下跌”。 最终遭受损失的将是那些追高入场的😉投资者。 泡沫之外：理性投资的破局之道 AI产业🙄并非毫无价值，正如互联网泡沫破裂后催生了谷歌、亚马逊等巨头，🥳AI技术的变革性意义终将显现。但对投资者而言，关键在于穿透估😡值迷雾，找到真正具备技术壁垒与盈利能力的企业。 即将开😀启的“港股100强”评选，恰为投资者提供了这样的价值锚点。作😎为聚焦港股市场的权威评选，其将以业绩真实性与成长可持续性为核😅心标准，挖掘 AI 领域真正的价值标的。在泡沫与机遇并存的A😂I赛道上，这样的专业筛选无疑是投资者规避风险、把握机遇的重要🤔指南。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

文 | 陆玖商业评论 文 | 陆玖商业评论 从市⭐场端来看，全球L2级以上新车智能驾驶渗透率已接近45%，随着😎未来两年具备L2-L3组合驾驶辅助功能的产品的快速落地，这一🚀数字还有望进一步增长至60%。 巨额融资与巨额亏损并存😍，地平线在资本市场的强势募资与财务表现的强烈反差，勾勒出中国🤗智能驾驶芯片行业的狂飙与隐忧。 9月26日，地平线在港😅交所发布公告，宣布以每股9.99港元的价格配售约6.39亿股👍股份，估计所得款项净额约63.39亿港元（约合人民币58.1😜4亿元）。不出意外，该配售消息一出，地平线当日股价跌超8%。🤔 这已是这家智能驾驶芯片公司一年内第三次大规模融资，总👍募资金额也高达近155亿元人民币。特别是，此次配售距离上一次😢不过3个月的时间。 在资本市场长袖善舞的同时，地平线的😎亏损也在扩大。2025年上半年，地平线收入约为15.67亿元🙄，同比增长67.6%；但亏损反而从上年同期的50.98亿元增👏至52.33亿元。 这家被业内称为“中国智驾芯片第一股😘”的企业，一边是业务高速增长、出货量屡创新高，另一边是亏损持👍续扩大，以及现有客户纷纷下场自研芯片。资本市场依然相信未来吗😅？ 01 一年内募资155亿 作为赛道中入局较早🤔且已打开一定市场的明星企业，地平线的融资能力无疑是令人瞩目的🚀。 自2024年10月在港交所上市以来，地平线通过IP🤯O募资58.73亿港元，今年6月配售募资46.74亿港元，加🤯上此次募资63.4亿港元，一年内合计募资168.87亿港元（😉约合人民币154.8亿元）。 而此次公告中披露的配售价👏格，是以前一日即9月25日的收盘价折让约5.75%的价格得来🤯的。对比三个月的那次配售，此次募资更多，但给出的“折扣”反而🥳更小，不少股民则在各大社区中表示出了质疑。 对于本次募💯资的用途，地平线公告称将用于扩大海外市场业务，加速国内市场业😴务扩张；投资研发以进一步提升技术能力；投资新兴领域，例如与R💯obotaxi相关的计划；对上游及下游业务合作伙伴进行策略性🤩投资。 有分析认为，地平线的融资紧迫感，藏着其创始人余👏凯对行业窗口期的判断。尽管今年初，余凯便喊出“3年脱手开，5😴年闭眼开，10年随心开”的设想，但想要将这个战略规划落地，就🥳必须要加速技术商业化。 加之，特斯拉、国内大厂、传统车😎企都在加码，地平线需要通过融资保持技术领先，才可能在规模化效🤯应到来前保持身位。 02 中高阶产品占比提升，前五大客😢户依赖度高 尽管地平线一直在扩亏，但不能否认的是，其业😢务增长速度还是可圈可点的。8月29日，地平线宣布其征程系列车👏载智能芯片，累计量产出货突破1000万套，成为国内首家跨过该😘门槛的智能驾驶计算方案企业。 展开全文 2025😆年上半年，公司实现营业收入15.67亿元，同比增长67.6%😢，主要得益于产品及解决方案业务收入大幅增长。而该板块营收也达❤️到了7.78亿元，为去年同期3.5倍，出货量198万套，同比😘增长约100%。 更值得关注的是，中高阶辅助驾驶方案正🔥在成为业绩核心驱动力。支持高速NOA和城区NOA的征程6系列😁芯片出货约98万套，同比增长6倍，占上半年总出货量近50%，😴贡献超80%相关业务收入。 出货量的攀升，也带动平均单🤩车价值量同比提升70%。这一变化源于智驾辅助功能从基础L2向👏城区NOA等高阶应用的升级。而余凯也预计，搭载城区辅助驾驶方😍案的车型价格带有望下探至15万元区间，进一步推动智能驾驶向大⭐众市场普及。 据地平线官网上的数据，公司目前已与27家😴车厂合作，定点车型超300款，大众、比亚迪这些头部车企都在其😆客户名单里。 另据高工智能汽车的监测数据，在中国自主品🙌牌乘用车智驾计算方案市场中，地平线以33.97%的市场份额稳🥳居第一，每3辆汽车中，就有1辆采用了地平线的智驾方案。 🌟 然而，亮眼的市场份额背后，地平线也面临着客户集中度较高的风🥳险。 根据招股书，2021年至2024年上半年，来自前🤯五大客户的收入分别占地平线当期总收入的60.7%、53.2%👍、68.8%和77.9%。 到了2025年上半年，地平😢线前五大客户收入在期内总收入的占比高达52.48%，其中第一🎉大客户占比达到19.7%。尽管前五大客户收入占比有所回落，但🔥从数值上看依然相对较高。 这种依赖性的衍生风险在于，当👏主流车企纷纷启动自研芯片计划之后，诸如蔚来、小鹏、比亚迪等车🙌企都已陆续下场真金白银砸入于此，这或将诱发地平线面对“备胎危🙌机”。 03 从“卖硬件”到“软硬一体化”，押注Rob🙄otaxi 中信证券曾在一份研报中指出，到2025年，👏国内中高阶智能驾驶的渗透率有望翻倍，带来约350亿元的增量市😊场。 群智咨询调研数据显示，2024年全球智能驾驶So😉C市场规模约50亿美元，同比增长高达62%。而据其预测数据，😀2025年全球智能驾驶SoC市场规模还有望进一步扩大至76亿👏美元。 不过，从市场端来看，全球L2级以上新车智能驾驶🌟渗透率已接近45%，随着未来两年具备L2-L3组合驾驶辅助功💯能的产品的快速落地，这一数字还有望进一步增长至60%。 🚀 政策层面也为行业提供了支持。工信部提出2025年汽车芯片国😴产化率提升至20% 的发展目标，此举受到了一众车企的积极响应🙄。比如东风汽车集团，计划于2025年将车规级芯片国产化率提升😡到60%。 国内外玩家齐聚，算力军备竞赛加剧，智能驾驶👍芯片领域的竞争也变得愈发激烈。2025年，随着政策法规陆续落🤔地、技术迭代逐步成熟、用户智能化需求增加，国内外汽车芯片厂商😀也悄然间展开了一场算力军备赛。 国际巨头英伟达在202🤯5年8月宣布Thor芯片量产，但这款原计划2024年落地的“😎下一代自动驾驶神芯”不仅延期了近一年，实际交付的“Thor 😂U”版本算力也从宣传时的2000 TOPS缩水到1600 T😂OPS。 与此同时，国产芯片品牌正在奋力追赶。在202🙄4年的市场格局竞争中，智能驾驶辅助芯片市场依旧呈现国外厂商主😘导的态势。 其中，英伟达以38.63%的市场份额稳居国😊内首位，特斯拉以23.43%的份额位居第二。华为、地平线分别😉以17.21%和10.68%的市场份额分别排列第三、第四。 🔥 更值得注意的是，蔚来神玑NX9031芯片随ET9量产上😴车后迅速覆盖5款车型；小鹏P7搭载三颗自研图灵芯片，算力达2👏250 TOPS，比Thor U还高；芯擎科技推出“星辰一号🙄+龍鹰一号”组合方案，直接叫板“Orin X+高通8295”🥳的多芯片架构。 地平线在中报中提到，向中高阶辅助驾驶解😘决方案的转型将成为行业下一阶段的主导趋势，其先进算法和软件对😊云服务相关的需求日益增长。公司预计，搭载城市辅助驾驶解决方案😁的车型价格区间将进一步下降至15万元区间。 与此同时，🙄面对激烈的市场竞争，地平线正在积极朝着“软硬件一体化供应商”💯的方向，进行战略转型。 通过对比地平线2021年和20😢24年的收入结构变化就能看出，“卖硬件”的收入占比已从202😜1年的44.6%下降到2024年的27.9%，同一报告期内，😊其“软件服务”的收入从43.3%一路上升到69.1%。 👍 其实这种转型也并不难理解。近几年整个汽车行业价格战一轮接着🥳一轮，各家车企都在不断向上游压缩成本，这直接影响了地平线产品😆解决方案的平均售价。 Robotaxi同样是地平线押注🤗的新兴领域。根据瑞银报告预测，到本世纪30年代后期，中国Ro😉botaxi服务市场的潜在规模将达到1830亿美元，届时全国🌟将有约400万辆Robotaxi投入运营。 在这种背景🙌下，9月11日，地平线宣布与哈啰正式签署战略合作协议。双方将😆基于Robotaxi运营场景和需求，发挥各自技术优势，共同打😴造极致低成本、高安全、高可靠、高可用的智能驾驶技术。 🚀在行业尚未盈利的背景下，边扩亏边谋求新机的地平线，还能让资本😜市场保持多久的耐心，我们不得而知，但资本的态度可能也将决定智🤗能驾驶芯片之争的最终赢家。希望，这位百度出身的创业者余凯，可❤️以顶住压力。返回搜狐，查看更多