文 | 财华社，作者 | 毛婷 文 | 财华社，作者 🤩| 毛婷 因为最新季绩显示有大笔未完成AI订单的甲骨文😎（ORCL.US），股价曾一度大涨。但是“蜜月期”没过多久，😆9月24日，甲骨文宣布发行180亿美元债券，利率介于4.45😍%-6.10%之间，主要用于偿还债务、未来投资或收购、支付现💯金股息或回购。 值得留意的是，尽管该公司预计，在Ope❤️nAI等数百亿AI合约的推动下，有4,550亿美元的剩余履约😂义务（RPO），未来收入预期十分可观。但要满足这些需求，甲骨🚀文将要在2026财年进行350亿美元的资本开支，建造37个新😉的多云数据中心，这将加重其财务负担。 评级机构标准普尔😂于9月24日发布评级报告，认为甲骨文的2026财年资本开支将👏因为激进的OCI（云基建）扩张计划而增至380亿美元，202😊7财年进一步增至600亿美元，并于2028财年到达顶峰，因此🔥FOCF（自由经营现金流）缺口将显著扩大，进一步加重该公司的🙌杠杆压力，为此维持对甲骨文的“BBB”长期信用评级，评级展望🤗为负面，意味着未来有可能会下调其评级。 受发债消息影响😁，甲骨文的股价于9月25日晚显著回落5.55%。这或许是市场🙌对于AI神话情绪降温的一个缩影。 除了甲骨文，谷歌（G😆OOG.US）5月份也成功发行50亿美元债券，利率介于4.0😂0%-4.30%之间，苹果（AAPL.US）同样在5月发债筹🤔资45亿美元，也是其2023年以来的首次发展。马斯克旗下的A😅I原生巨头xAI，今年7月完成50亿美元债务融资，同期还配套😂50亿美元股权融资。 “融资补缺口”的模式似乎正在AI👍产业链蔓延——上游芯片企业通过预收款支持再投资，中游独角兽靠🙄融资覆盖运营成本，下游应用商则通过发行债券来抢占市场。 🤗 例如英伟达承诺向OpenAI投资千亿美元，而OpenAI表😆示将用这些资金来购买英伟达的AI芯片。 独角兽Open🤗AI与多家上游供应商订立了服务协议，例如与甲骨文签订协议，将🤗在五年内向甲骨文采购价值3,000亿美元的基础设施解决方案，🔥几个小时前据报与云服务商CoreWeave（CRWV.US）🔥签订65亿美元的合作协议，以获取后者的算力支持。然而，Ope🥳nAI传闻的130亿美元收入显然并不足以支撑这些支出。8月初😀，OpenAI再融资83亿美元，而在3月时其已从风投处筹资2😍5亿美元，OpenAI计划今年的融资规模达400亿美元。 😀 从实际收益来看，AI似乎尚未产生足以支撑其所需成本的收入😁，整个AI产业链的现金流循环完全依赖资本输血，而投资者正是这🙄条链条上最后的风险承担者。 双重泡沫：一级市场的狂欢与😢二级市场的幻想 AI领域的估值狂热呈现“两极共振”格局😜，一级市场的独角兽与二级市场的科技巨头相互催化，共同将投资者😀推向风险边缘。这种狂欢看似无关，实则形成了“价值泡沫闭环”：😘巨头的高市值为独角兽提供定价锚点，独角兽的融资热潮又反推巨头🎉业绩预期，最终所有风险均沉淀在投资者的账户中。 根据C👏B Insights的数据，当前全球有498只AI独角兽（即😉估值在10亿美元以上的未上市公司），合计估值或达到2.7万亿🤗美元，有100家为2023年之后成立的公司，此外还有超过1,🤗300家估值在1亿美元以上的AI初创公司。但这些AI初创公司🤯当中，有大部分都未实现正向现金流，但估值高昂，完全脱离商业本😡质。 展开全文 今年5月Builder.ai的崩🙌盘堪称典型。2023年，该公司在D轮融资中筹得2.5亿美元，🌟估值一度逼近10亿美元，其主打产品是一个基于AI技术的应用开🤔发平台，号称能实现无代码快速开发，但后来被前员工或合作伙伴爆🔥料，实际上主要依赖人工完成。该公司已进入破产清算程序，背负着❤️巨额债务，其中包括拖欠亚马逊的8,500万美元和微软的3,0😜00万美元。 这类悲剧并非个例，AI图像生成领域的独角😂兽Stability AI于去年就穷途末路，被指欠下1亿美元👍；AI陪伴机器人公司Embodied也“凉凉”。有意思的是，🔥这两家AI初创公司背后的投资者都闪现“自身难保”的英特尔（I😁NTC.US）的身影。 风投项目投资者之所以甘愿“闭眼🙄投钱”，本质是FOMO（Fear of Missing Ou😀t，错失恐惧症）情绪下的非理性博弈——AI初创项目的回报动辄😆数倍，例如OpenAI的竞争对手Anthropic刚于9月初🤩获得了130亿美元融资，估值从3月时的615亿美元飙升至1,😘830亿美元，短短半年升值近两倍。风投机构若错过了高回报项目🙌，就可能失去客户的资金（LP），这让它们宁愿投错，也不能错过😘，这也助推了一级市场中AI项目的估值扩张潮，但是当潮水退去，😘最终承受损失的还是LP。 二级市场方面，当前美股屡创新🤗高主要由英伟达为首的大型科技股引领，其中英伟达的市值和估值最👍高，主要得益于AI概念的支持。正如我们在《中美AI估值博弈：😜港股龙头的硬核破局》一文中提到的，美国AI巨头相对于港股AI🚀科技公司的估值溢价，本质或是华尔街对于美国科技巨头未来展望更💯为乐观，而这一乐观情绪到目前为止尚未有足够的证据证明合理。 🙌 泡沫破裂会由谁埋单？ 从18世纪英国运河热潮到2🙌000年互联网泡沫，历史反复证明：私营资本主导的技术投资狂潮🤗最终会迎来崩溃。AI狂欢也会有落幕的时候。 2000年😜互联网泡沫破裂时，纳斯达克指数暴跌近80%，数以万亿美元市值💯蒸发。2025年初，因为DeepSeek的颠覆性出现，AI领😀域悄然出现“技术信仰裂痕”——这家中国AI企业凭借更高效的模👍型训练技术与更低的算力成本，直接冲击了OpenAI的商业化根🙌基，并凭借更低的企业版定价，迅速抢占全球市场份额，这让资本开🤩始重新审视“技术垄断溢价”的合理性，也导致美股科技股在上半年🤩出现回调。 当前美股科技股的上涨高度依赖英伟达、微软等😜AI龙头的“权重拉动”，而在它们背后推动需求的也包括Open🙌AI等AI初创企业，如果这些初创企业最终无法证明它们所产生的❤️收益能覆盖全部成本并取得足以支撑其估值的利润，那么其高昂的估🌟值会被调整，其需求也会因为融资断流而骤然收缩——一级市场的估😆值崩溃会传导到二级市场上。 作为AI算力的“供给核心”🤯，英伟达近三年数据中心业务的爆发式增长，本质上建立在Open😁AI、Anthropic等独角兽“不计成本的算力采购”之上，💯一旦这些独角兽对AI芯片的需求萎缩，将会动摇“AI行业持续高🌟增长”的预期，而英伟达的昂贵估值正是建立在这一预期之上，市场🤯必然重新审视英伟达的增长天花板并重新给予估值，最终形成连锁效💯应，动摇整个二级市场的“价值锚点”，其他科技巨头也将应声而倒🤗。 需要注意的是，各大公募基金、被动型基金、主动型基金💯、主权基金、养老基金都持有这些大型科技股，而且这些在当前被市👏场视为具有增长吸引力的巨头，是不少杠杆资金的“心头好”，当它😀们的估值遭到下调时，重仓的主动管理基金（例如对冲基金）将率先😘减持，被动指数基金将因权重调整被迫跟进，杠杆资金被强制平仓将❤️加剧“踩踏式下跌”。 最终遭受损失的将是那些追高入场的👍投资者。 泡沫之外：理性投资的破局之道 AI产业😴并非毫无价值，正如互联网泡沫破裂后催生了谷歌、亚马逊等巨头，💯AI技术的变革性意义终将显现。但对投资者而言，关键在于穿透估🌟值迷雾，找到真正具备技术壁垒与盈利能力的企业。 即将开🎉启的“港股100强”评选，恰为投资者提供了这样的价值锚点。作😆为聚焦港股市场的权威评选，其将以业绩真实性与成长可持续性为核🙌心标准，挖掘 AI 领域真正的价值标的。在泡沫与机遇并存的A😡I赛道上，这样的专业筛选无疑是投资者规避风险、把握机遇的重要😢指南。返回搜狐，查看更多

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