文 | 沈素明 文 | 沈素明 有一个现象：当一😘家被公认为行业标杆的企业，在财务季报中展现出极度痛苦时，那不🤯仅仅是一张报表的问题，它往往意味着支撑这家企业的底层商业逻辑👍，正在发生不可逆的坍塌。 万科，正在这种剧烈的坍塌中挣🤩扎。 我们看到，万科 2025 年上半年交出的成绩单，🤩冷静得残忍。营业收入1053.2 亿元，同比下降26.2%，🎉这表明企业的供血能力正在急速衰减。更糟是利润端：归母净利润亏🔥损119.5 亿元，同比扩大了21.3%。 这意味着，😁万科不仅在“流血”，而且“流血”的速度还在加快。 万科🤩开发业务的毛利率，仅有8.1%，几乎贴着成本线运行。在一个过😀去利润高达20% 甚至30% 的行业里，这个数字标志着一个时👏代的终结。巨额亏损的背后，是高地价项目进入结算期的结构性挤压❤️、房价下行导致的存货跌价准备的巨额计提，以及为了“瘦身回血”😁而加速资产处置所带来的短期账面亏损。 万科今日的挣扎，😆与其说是个案，不如说是对中国经济周期、金融环境和国资力量深度😀介入的一次全面的映照。它不再是那个只需要解决市场竞争问题的万😀科，它必须在组织、业务、治理、资本这四条不断交织的战线上，同😉时搏命。 一家企业是否在挣扎，要看它最核心的主业，是否😍还在按照它预设的逻辑运转。 万科的核心业务，房地产开发🌟，正在经历价值重构。 2.1 主营业务的困境：销售滑坡🥳与去化之重 数据显示，万科上半年的销售情况呈现出明显的🙌“失速感”：销售面积538.94 万平方米，销售金额691.🥳14 亿元，这相较于巅峰时期，是断崖式的下滑。 这种困😆境是多重压力叠加的结果： ·高地价的剪刀差：前几年高价⭐拿下的土地，现在不得不进入结算期。市场的售价已经无法覆盖其高😊昂的成本，导致开发业务毛利率被死死压在 8.1% 的低位。 😢 ·存货跌价的阴影：在去化速度放缓和房价继续下跌的双重压🙌力下，账面上的存货价值被强制性调低，这笔巨大的存货跌价准备，💯直接吞噬了原本就微薄的利润，甚至造成了巨额亏损。 万科😎的行动，呈现出一种强烈的、且务实的自救姿态。 我们看到❤️，万科发起了多维度的“自救行动”：现房、尾盘、车位、商办等非🤗核心资产被专项拎出来去化，仅上半年，就通过这种手段回笼了超1🙌50亿元的现金。同时，从 2023 年以来，累计盘活项目达到🤗了64 个，涉及货值约785 亿元。 真正有意思的是，🎉在一些媒体的报道中，万科的社区业务，甚至开始尝试一些近乎“匪😜夷所思”的业务线：公交送快递、婚车租赁、场站出租。可问题是，🤔一个过去服务于城市精英阶层的地产巨头，为何会落到“拉人”到“👍拉货”的精细化运营阶段？我想这展示了万科深刻的焦虑：每一个可🙄以产生现金流的毛细血管，都必须被激活。 展开全文 🤩 2.2 区域收缩：战略聚焦还是被迫自保？ 在区域布局😡上，万科展现了一种将力量集中到最强支点上的“本能”。 😎上海、南方、北京三大区域，在销售额中贡献了近七成的份额。这与😀其说是万科主动选择的战略聚焦，不如说是资源稀缺下的本能自保。🔥只有在一线和强二线城市，土地价值和市场购买力才具备最低程度的😆确定性。 为了配合这种“收缩保卫战”，万科对组织架构进🚀行了扁平化改造。 撤销区域公司，设立 16 个地区公司🔥，由总部直接管理。这打破了过去长期存在的“诸侯割据”局面。在😜和平时期，地方的自主权是灵活性，但在危急时刻，权力与资源的集❤️中，才是快速决策和统一行动的保障。这种组织架构的调整，表明万🤩科已经从一个“分散投资、授权经营”的扩张性组织，快速转向了一🙌个“中央集权、聚焦主业”的防御性组织。 万科曾经是中国🙄企业治理的一面旗帜：一个成功的职业经理人体系、一个健康的市场😉化机制、以及国资大股东“不干预经营”的承诺。 但这种理🤗想化的治理结构，正在挣扎中被瓦解。 3.1 核心权力移🚀交：郁亮卸任与国资高管的全面入驻 中国市场化程度最高的😅房企，为何会在最需要职业经理人经验的时刻，迎来核心治理结构的😂大换血？ 董事长更替是一个标志性事件：郁亮卸任，深圳地😘铁董事长辛杰接任。但这绝非仅仅是换了一个“牌面人物”。关键是🙌，随之而来的是 10 余名来自深圳国资系统的高管，全面入驻万😅科的财务、法务、战略投资等核心岗位。 我们再深入一点，😂部分关键岗位甚至设置了“双负责人”机制。国资代表与职业经理人🔥并存，形成一种过渡性的制衡。这是一种高度微妙的组织状态，它不😎是彻底的“国进民退”，而是一种在救火与传承之间的平衡。国资需😉要职业经理人的经验和市场口碑，但市场化风险已然无法容忍。 😎 3.2 从“承诺不干预”到“深度接管” 深圳地铁集❤️团以约 27% 的持股比例成为第一大股东，这在过去被解读为一😡种“安全背书”，且伴随着“不干预经营”的承诺。但市场的剧变，😡使得这一承诺的实质性意义早已终结。 万科的治理逻辑，正🎉在从“市场化标杆”变为“国资主导”。国资的角色不再是单纯的财🎉务投资者，而是战略控制者。决策权的重新分配和集中，正在重塑万😁科的企业 DNA。 这不是一个简单的道德或路线问题。 🤔 这体现了在巨大的行业风险面前，资本的本能选择：当市场失😘灵，只有拥有无限信用背书的资本，才能成为最终的接盘者和重构者👍。这种从市场化到国资化的挣扎与转变，恰恰是中国房地产行业“风❤️险出清”所付出的核心代价。 在万科的四条战线中，现金流😘永远是那根绷得最紧的弦。 4.1 核心业务的巨大资金黑😡洞 开发业务的现金流压力巨大，这是所有地产商的共同痛点😆。但万科所面临的挑战，还在于非核心业务的连锁反应：非主业投资😆亏损、应收账款减值，都进一步挤压了流动性。 万科这种规😁模的企业，对单一股东的依赖程度，达到了一个令人侧目的地步。 😀 4.2 对深圳地铁的深度依赖：不仅仅是股东 深圳😎地铁集团，对万科而言，早已不是简单的“大股东”三个字可以概括❤️。它是一个“共生体”。 截至 2025 年中，深铁已累😊计向万科提供了超238 亿元的借款。更关键的是，这些借款的利👏率低至2.34%，且无需分期还息。这在金融市场几乎是不可想象🌟的“优惠条件”，这与其说是财务投资，不如说是实质性的、无偿付🔥压力的“输血”。 那问题来了，深铁为何要如此深度绑定？🔥 表面上看，深铁是万科的救世主，但在轨道+ 物业（TO🤗D）的合作模式下，深铁更是一个利益攸关的“共生体”。深铁本身🔥的票务业务几乎不赚钱，甚至收支相抵，其利润主要靠上盖物业的开😀发业务来反哺地铁运营的巨大成本。 万科提供的是开发经验😂、品牌、和强大的去化能力。深铁提供的是核心城市的低成本土地资👍源和资金支持。万科的销售下滑，直接影响了深铁 TOD 项目的😅去化速度和资金回笼。所以，深铁的“输血”并非单向施舍，而是对💯自己未来长期生意的核心要素进行救命性的投资。 这种深度😍绑定的 TOD 模式，在深圳前海、龙华、光明等多个项目上得以🤩体现。这是一种长期逻辑：将土地一级开发、轨道交通、上盖物业、😆后期运营、商业服务打包在一起，形成一个闭环的城市综合运营平台🎉。但这种长期逻辑，必须经受住眼下的短期煎熬。 在房地产🤗主业面临寒冬时，万科的多元化业务，被寄予了“第二增长曲线”的😉厚望。 5.1 多元化业务的艰难突围 万科的非开⭐发业务，确实在稳中有进： ·物业服务：万物云贡献了17😴0.9 亿元的收入，同比增长 6.82%，毛利率保持在13.😘94%的稳定水平。这是一个健康的数字，展现了服务的韧性。 🤗 ·商业运营：收入41.0 亿元，出租率达到 93.2%，😊客流和销售额同比增长超 7%。这表明其商业资产管理依然具备市👍场竞争力。 ·长租公寓与冷链物流：泊寓运营房源超 27😉 万间，长租公寓和冷链物流的管理面积均处于行业领先地位。 😍 这些多元化业务，合计贡献的营收约为273 亿元，占比提升😊到了 26%。这个占比虽然重要，但放在万科千亿营收、百亿亏损😊的体量面前，它们还远不足以承担“支撑大局”的重任。它们是企业😎的“轻骑兵”，在局部战场能取得胜利，但无法在主战场逆转战局。😜 5.2 “不动产开发+ 经营服务”并重的探索 🚀万科在战略上提出“不动产开发+ 经营服务”并重，试图从一个“👏地产开发商”转型为一个“城市综合服务商”。 这种转型，🥳在逻辑上是绝对正确的。它是对增量开发时代终结的回应。未来的价🚀值在于运营能力、服务能力和资产管理能力。长租公寓、商业、物流🤯，正是这种运营能力的具体体现。 我们再深入一点，与深圳🤔地铁在 TOD 项目上的深度合作，正是这一转型模式的最佳试验🤩场。万科用自己的开发和运营经验，去匹配深铁的土地和资金优势。😎这不仅是模式上的探索，也是两种所有制、两种思维模式在业务层面🤔的艰难磨合。利益的分配、风险的承担，都处于一种微妙的平衡之中😴。 如果只看亏损数字，很容易得出悲观的结论。但一个有经🤗验的观察者，我会看到挣扎中的“边际改善”，那是企业求生本能的🌟细节显露。 6.1 成本控制的初步成效 开发业务🤯毛利率8.1%，虽然极低，但同比却上升了1.5 个百分点。这🎉个数字不能被忽视。它表明，万科内部的成本控制和结构调整已经初🤩见成效。“瘦身健体”战略的执行，意味着在拿地、设计、施工、营🤩销等各个环节，万科都在极力压缩成本、提高效率。 你细品🙌，在全行业毛利率不断下探的背景下，这 1.5 个百分点的回升😅，背后是无数个项目经理、无数个供应商谈判的血汗。这是组织韧性🔥的一种体现。 6.2 政策转向带来的喘息空间 在🙄宏观政策层面，近期九部委《关于推进城市公交健康可持续发展的若👏干意见》的出台，对万科与深铁的“轨道 + 物业”模式，带来了🙌潜在的政策利好。 政策明确提出，要从过去的“财政补贴输👏血”转向“机制造血”。TOD 模式、票价动态调整机制等，都获🙄得了政策层面的支持。这意味着，万科和深铁的共生逻辑，已经和国👍家支持城市基础设施健康可持续发展的宏观议程高度对齐。 😊万科的挣扎，表面是地产行业的调整，深层则是一个时代商业逻辑的😡终结。 7.1 外部环境的剧变：杠杆模式的终结 😆中国房地产行业的高速发展，本质上是高杠杆、高周转模式的胜利。😁万科是这一模式的集大成者和典范。但当“房住不炒”成为基本国策🤗，当金融去杠杆成为主旋律，这个模式赖以生存的金融生态环境就彻😢底消失了。 那问题来了，为什么万科比其他出险房企“活得😍更久、挣扎得更优雅”？ 因为它拥有强大的国资股东，在风🤯暴来临时，国资的无限信用成为了万科的最后一道防火墙。但这种“🎉国资化”的趋势，本身就是对市场经济规律被动回归的一种体现——😁当市场机制无法出清风险时，只能由国家信用介入托底。这正是经济🤗学上的“风险社会化”过程。 7.2 内部转型的滞后：惯❤️性与路径依赖 万科的“大象转身”是缓慢的。在高速增长时😍期建立的组织惯性和路径依赖，限制了其对新环境的快速适应。 🥳 例如，从一个以住宅开发为主的“重资产周转”模式，转向一个🔥以商业运营、物业服务为主的“轻资产运营”模式，需要的不仅是战🌟略口号的转变，更是组织能力、人才结构、考核激励的全面重构。这❤️种重构，往往比一次简单的组织架构扁平化要艰难得多。 万💯科的挣扎，是中国所有“市场化”巨型企业在面对经济转型时，所共😎同面临的课题：如何摆脱过去的成功经验，去适应一个完全不同的商⭐业环境？ 万科今日的境遇，为我们提供了一个极为难得的企🔥业演化标本。 它不再是一个简单的商业故事，而是一部关于🙄资本权力、市场失灵、组织自救与宏观政策的深度案例。 中😉信证券的观点是，万科正在“用时间换空间”，这是一种带有无奈的😍乐观。但盈利的拐点何时到来，没有人能给出确定答案。万科的未来⭐，取决于三个核心变量： 1.市场：房地产市场何时真正触🤩底并稳定，不再需要巨额计提存货跌价准备？ 2.治理：国🙄资主导下的新管理班子，能否保持万科过去市场化的效率与专业性？😎 3.模式：“轨道 + 物业”的 TOD 模式，能否迅🎉速成熟，成为替代住宅开发的核心利润来源？ 万科的挣扎，🔥就是中国地产行业的缩影。它的命运，早已超出了一个企业的范畴，👏成为了城市综合运营平台转型的一个关键样本。 一个曾经的🎉“万科时代”已经落幕。我们观察到的，是挣扎中的万科，正在试图😘在历史的转折点上，为自己、也为行业，抢夺一个新的落脚点。至于⭐这个新的落脚点是平稳着陆，还是继续颠簸，我们拭目以待。 😊 因为这一波挣扎，才刚刚进入中场。返回搜狐，查看更多

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智通财经APP获悉，摩根士丹利表示，iPhone 17系列的👍早期交货时间与去年同期相比持平或略有延长，该行维持对苹果(A😍APL.US)“增持”评级，目标价240美元。 大摩指😜出，iPhone 17系列初期供应状况优于去年，同时早期交货😂时间与去年同期相比持平或略有延长，表明iPhone 17的早😢期需求可能同比增长。这一积极信号与市场对2026财年iPho😊ne出货量持平的预期形成对比，为苹果公司带来了乐观前景。 😀 该行的数据显示，iPhone 17系列在开始预订后的4天😘内(截至9月16日)，其交货时间在全球多数主要市场均呈现同比😎持平或上升的趋势。具体来看： iPhone 17 Pr🤔o Max：在美国的交货时间为22.5天，国际平均为24天，😍较预订开始时的19.4天显著延长。与国际市场相比，其交货时间😡同比增加1.2天。 iPhone 17 Pro：在美国🌟为14.2天，国际平均为18.1天，同比缩短2天，但国际市场🔥仍增长2天。 iPhone Air：在美国为6.7天，⭐国际平均为7.9天，同比缩短3天(与iPhone 16 Pl🤔us相比)，且在中国市场尚未上市。 iPhone 17🤩标准版：表现最为突出，在美国交货时间为15.5天，国际平均为😜19天，同比延长6.5天和9天。中国市场的交货时间达到30.😀5天，创下两年来的最高记录。 这些数据表明，iPhon😎e 17的需求整体强劲，尤其是基础型号和Pro Max型号。🤔报告强调，早期供应状况优于去年，主要得益于生产良率的提升和印😀度工厂产能的扩大——苹果首次在印度同时生产和发货所有新机型。🥳 大摩报告通过实地调研发现，当前用户的升级动机主要源于😆替换老旧设备。iPhone的平均更换周期约为5年，这意味着i🙄Phone 12用户（上一次“超级周期”的群体）成为今年的自😉然升级者。 大摩预计，苹果2026财年收入将增长6.5😊%，其中iPhone收入增长5.5%，服务收入增长12%。毛❤️利率稳定在46.9%左右，每股收益达8.00美元。看涨情景下🙄，iPhone更换周期加速可能推动收入和每股收益更高增长；看😊跌情景则假设需求疲软和关税压力导致增长放缓。返回搜狐，查看更😡多